|
|
8月工业企业营收和盈利增速回落，由于已知同期工业增加值、PPI增速均下行明显，所以数据并不意外。8月工业企业利润同比下降2.0%，重回负增速区间；营收累计增速也从上期的4.9%回落到4.7%。就单月数据来说，8月工业营收增速3.4%，相比上月6.1%回落2.7个点，与当月工业增加值明显下降的特征吻合。
出口无疑是拖累工业景气度的重要因素，营收变差的行业多数处在出口产业链上。营收增速下行与同期工业交货值负增长同步，特别是以出口需求为主要导向的纺织服装、家具、金属制品、电子通信、造纸、文体用品、电气器械等行业，表明贸易摩擦对我国出口的负面影响逐渐显现，并成为经济下行的拖累因素；另外一些中间品行业应是受出口行业的间接带动，例如化纤制造（纺服上游）、木材加工（家具上游）、化工制造（造纸、文体用品等上游）。
对盈利形成拖累的则主要是黑色产业链与石化产业链，特别是黑色采矿业，上半年受益于海外铁矿石供给下降与价格上涨，盈利增速一度高达300%，但7-8月已出现高位回落。
在整体的低迷中，营收和盈利改善的链条有哪些？营收改善的行业主要分布在三个产业链：猪价上涨推动之下的食品产业链，行业景气度回升之下的汽车产业链，基建改善推动下的有色产业链等。
我们在前期《汽车周期如何影响宏观经济》中曾提示汽车行业基本面已触底，8月工业指标显示汽车生产景气度继续改善，乘用车生产端表现强于销售端，而商用车供给与需求同现回升。除汽车和有色外，盈利改善的行业还包括一些同样在出口产业链但处下游的最终品行业，如电子通讯、皮革制造、纺织服装、造纸、印刷、家具制造等。其营收和一些中间品行业一样偏弱，但盈利表现好于营收，这是否是一趋势尚待继续观察。
库存继续下行但幅度趋缓，库存周期进入后段的特征显现。8月工业产成品存货增速2.2%，仅下降0.1个百分点，这可能是接近库存底部区域的特征。存货周转有所加快，8月末规模以上工业企业产成品存货周转天数为17.2天，同比减少0.2天。如果PPI在10月触底，则按经验规律，库存底可能在年底附近。库存周期是我们判断制造业投资和经济短周期的重要参考坐标。
资产负债率大体稳定，其中国有企业上升而民营企业下降，我们理解前者反映逆周期特征，而后者反映经济内生压力。资产负债率为56.8%，持平前值。其中采矿业、制造业资产负债率均有上升，而工业事业部门资产负债率下降。
国有控股企业资产负债率为58.4%，较上月小幅上升0.1个点。股份制企业、私营企业资产负债率分别下行0.8个点、0.3个点，幅度较大。而这两个数据也是年内首次回落至58以下。我们理解在经济下行区间，国企央企会有稳增长目标下的逆周期行为，或更多受逆周期政策影响；而民企会基于需求不确定性降低杠杆率。
Q3前两个月工业增速较低，若Q4环比能大致企稳，低基数下将形成利润同比反弹。当然，一个待确认前提是全球经济和贸易条件影响可控。7月和8月工业增加值均在5%以下，利润增速月均值只有0.3%。所以三季度实际GDP和名义GDP应该均不会太高。7-8工业表现既是现实经济压力的反映，也有一定特殊性，如工作日、台风影响及单月负增长的出口交货值。
而由于去年中小企业状况显著变差，由此形成8月后较低的基数，去年11-12月是利润负增长。若四季度经济在稳增长之下环比能够大致企稳，则三季度将有较大概率形成利润（名义GDP）的同比底部。当然，一个待观察和确认的前提是全球经济和贸易条件影响可控。
核心假设风险：工业利润不及预期；经济下行压力超预期
|
|
