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防御性质的因子择时 文献来源 : Fergis et al. Defensive Factor Timing. The Journal of Portfolio Management, 2019. 推荐理由: 本篇论文在资产配置因子化方面具有一定的启发性：1）构建资产配置组合时，将逻辑性较强的宏观风险因子有效映射到合适的投资组合，并基于宏观因子的风险分散进行组合构建；2）并不对底层风险因子进行传统的战术型择时，而是聚焦在对因子组合的特殊时刻进行预警，例如：因子的高相关性、风险偏好的剧烈波动以及因子估值异常等。 1 简介一个稳健的长期投资组合是建立在对底层资产或因子的均衡配置上。但因子、资产的风险溢价往往是时变的，投资者可以采取三种可能的方法来应对时变因素回报：一、忽略短期的波动，建立战略资产配置策略来分配风险，从长远其看应该能够有效获取回报；二、开发短期择时预测模型，战术性调仓来获取超额回报(Hodges et al, 2017)，这种方法的一个缺点是它可能导致短期表现不佳，且风险会随着调仓的频率和规模的增加而增加；三、实施“防御性择时”，认识到在某些特殊时刻降低某些风险因子的敞口可能是必要的，目的是规避极端风险，而在常态下实现不同因子的风险权重大致均衡。 在本文中，我们重点探讨防御性择时。防御性择时侧重于通过特定时期降低风险来减轻损失的程度，而不是通过不断调整风险敞口来超越既定基准表现。防御性因子择时主要体现在风险缓解，风险缓解本质上是对于市场收益二阶矩特征乃至更高阶的管理，而不是针对一阶矩的管理来逐步增加超额收益。风险主动管理不经常进行，仅适用于特定因子非常昂贵、因子多样化收益微弱等时期；此外，在总市场风险承受能力异常低或相关性异常高的时期，降低总投资组合的风险也是适当的。 为了进一步探讨防御性择时的概念，我们在多资产配置的大背景下构建宏观风险因子，包括经济增长，实际利率，通货膨胀，信用，新兴市场和流动性。我们定义并构建相关因子，以便最大限度地获取潜在的宏观风险因子收益来源。例如，名义债券受实际利率和通货膨胀变化的影响，通胀风险因子通过做多名义债券并做空实际债券来聚焦通胀风险；当全球经济增长时，发达市场和新兴市场股票往往表现强劲，但新兴市场股票存在独立于发达市场的特定风险因素（Harvey 1995）。因此，新兴市场风险因子组合可以通过做多新兴市场做空发达市场来构建。 我们使用三种量化指标来进行防御性因子择时：（1）总体风险承受能力的度量，使用在压力期间投资者从风险资产转向更安全的资产的程度进行刻画; （2）多样化比率，使用因子配置多样化的预期收益来刻画，监控因子收益相关性情况（3）各因子的估值情况。 ##2 宏观因子投资组合 遵循罗斯（1976）的研究，我们总结了可以大范围解释全球资产回报的共有因子。这些宏观因子有三个基本特征：（1）它们有助于解释资产类别收益的大部分变化;（2）从历史上看，长期能够获得风险溢价回报; （3）具有鲜明的经济逻辑。
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