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PMI数据概要：供需走弱，量价齐跌
10月官方制造业PMI 49.3%，回落0.5个百分点，第6个月运行在荣枯线以下。今年经济活动“季末月反弹、季初月回落”特征明显，本质是抢工与透支兑现，但加大了数据波动，扰动市场对宏观经济变化的预期。排除波动因素看，制造业PMI已长达半年处在收缩区间，内外需不足的宏观环境尚未实质改变，实体通缩压力仍有待缓解。当前中美博弈、逆周期政策、出口与地产端风险的动态变化是主导基本面方向与节奏的关键。外需压力并未好转，地产端风险仍待解，而三季度6.0%的GDP增速已触及目标底线，为实现翻番目标，人民日报提出“把稳增长放在更突出的位置”【宽客之家】。
季初月生产回落，库存周期仍在探底阶段
10月生产指数50.8%，回落1.5个百分点；新订单指数49.6%，回落0.9个百分点。9月生产抢工对10月存在透支。新订单回落受出口订单拖累明显，但内需疲态也尚未好转，扩大内需政策仍待加码与落实。供需边际走弱下，10月原材料库存指数47.4%，回落0.2个百分点，企业备货意愿不足。产成品库存指数46.7%，回落0.4个百分点。主动去库存仍在探底阶段。本轮库存周期底部可能在今年末至明年初出现。由于本轮M1与社融的反弹力度都较弱，房地产投资也受到打压，库存周期大概率见底，有助于经济表现出韧性，但见底后回升力度可能偏弱。
出口短期继续承压，关注订单修复趋势
10月新出口订单指数47%，回落1.2个百分点；进口指数46.9%，回落0.2个百分点。随着中美贸易摩擦再次进入缓和期，人民币汇率转向升值，对出口订单有一定抑制。9月集中出口交货，或对10月出口订单存在挤出。中美第十三轮谈判虽有阶段性成果，但美方仅是暂缓新关税，9月的关税落地对10月出口仍有负面影响。出口订单指数自年初以来处在底部抬升的通道，我们认为四季度出口仍存在压力，但明年一季度存在修复希望。
去库存压制价格回暖，与猪肉带动CPI上行对照的是实体通缩压力仍在
10月原材料购进价格指数50.4%，回落1.8个百分点；出厂价格指数48%，回落1.9个百分点。工业主动去库存压制价格回暖，实体通缩现状尚未缓解。国际油价重回弱势，国内环保要求有所放松，黑色价格也表现偏弱。10月出厂价格与原材料购进价格剪刀差继续回落，边际上负面影响制造业盈利。根据PMI价格指数与PPI环比拟合关系，预计10月PPI环比重新转负。
就业目标压力不大，但警惕结构性失业风险
10月制造业从业人员指数47.3%，回升0.3个百分点，稳就业政策效果有所体现。完成全年就业目标的压力不大，但结构性失业问题需警惕。一方面，贸易摩擦加快了我国低端加工制造业的产业转移节奏，出口持续低迷造成外向型企业生存困境。另一方面，近期房企拿地开工回落，竣工增速上移，意味着在建项目可能处在收缩阶段。传统加工制造与地产端用工可能出现供给过剩，亟待基建进一步加码抵补结构性失业风险。
建筑业景气反弹待观察，基建上行对冲是关键
10月建筑业PMI回升2.8个百分点至60.4%。9、10月份建筑业指数波动较大，反弹还需要观察，但微观调研显示基建活动有所增强。受地产融资政策约束，建筑业景气度还存在走弱压力，基建能否对冲成为关键。预计央行将增加PSL投放，政策性银行对专项债项目配套融资。PPP与专项债结合也是可行思路。9月国常会部署后，地方已开始积极上报基建项目，基建投资仍有望稳中提速。不过今年地方专项债新增额度已发行完毕，GDP增速触及底线又加大逆周期调节的诉求，提前发行专项债仍有意义。
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