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事件：8月制造业PMI回落0.2至49.5；非制造业PMI回升0.1至53.8。我们认为：
制造业PMI回落，指向经济下行压力加大。8月制造业PMI在收缩区间小幅回落0.2，显示出可能受到外部冲击变大的影响，对经济下行的担忧有所加大。其中大多数分项出现下滑，主要分项中新订单、生产、从业人员、原材料库存有所回落，供应商配送时间小幅回升。生产指数51.9仍处于扩张区间，但小幅回落0.2；新订单回落0.1到49.7。生产和新订单回落，指向经济供需都偏弱，可能受到经济预期的拖累。
贸易摩擦加剧或进一步拖累进出口。制造业PMI新出口订单回升0.3到47.2，进口指数回落0.7到46.7。贸易摩擦在8月加剧，这会拖累中国出口增长水平。但短期内，由于3000亿第二批在12月15日实施、以及2500亿再加5%可能在10月1日实施，可能出现部分商品“抢出口”。另外再考虑海外经济整体的下行压力，中国出口或将继续受到比较明显的拖累。
价格指数指向PPI环比降幅或扩大。制造业PMI购进价格、出厂价格都下滑，其中购进价格指数大幅下滑2.1到48.6。PPI环比走势跟制造业PMI价格指数走势一致，指向8月PPI环比降幅可能扩大，这跟高频工业品价格数据也吻合。再考虑基数因素，PPI同比回落可能比较明显。
企业可能仍倾向于去库存。制造业PMI原材料库存回落0.5到47.5，产成品库存回升0.8到47.8。原材料库存指数指向企业可能倾向于去库存，可能受到经济下行压力以及PPI转负的拖累；产成品库存回升可能有被动因素，虽然生产、新订单指数都回落，但生产指数仍强于新订单指数。整体来看，今年库存可能仍会在底部徘徊。
从业人员指数显示就业压力较大。制造业PMI从业人员指数小幅回落0.2到46.9，为金融危机以来低点。从业人员指数自去年下半年以来不断下滑，也反映出了经济下行压力。由于政府更侧重于长期结构性改革，而不再过多依赖短期需求刺激，就业也不再是完全通过保增长来解决，而是增加了职业培训、拓展最终需求等方式。8月，李总理表示1000亿失业保险金做职业培训可以再增加。
政府更倾向于社会政策和改革红利来应对经济下行压力。经济下行压力较大，但政府没有走以前过度依赖短期需求刺激的老路，而是更侧重于长期结构性改革，更多采用社会政策以及通过开放和市场化改革来释放改革红利。社会政策方面，有《国务院办公厅关于加快发展流通促进商业消费的意见》；改革红利方面，近期有LPR改革、深圳先行示范区、上海自贸区临港片区等。长期来看，改革红利是应对经济下行以及外部冲击更有效地方式。
风险提示：中美贸易摩擦风险；国内外经济、政策形势超预期变化。 |
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